中信证券1月5日研报指出，随着多重扰动因素渐成常态，全球铜矿供给不及预期的趋势有望延续，公司预计2024-2027年全球铜矿供给增量为80/62/55/50万吨。矿端增量不断下降的背景下，精炼铜供给格局有望从紧平衡转为短缺，公司预计2024-2027年全球精炼铜供需平衡为 17/-2/-38/-75万吨，对应2024-2025年铜价中枢为9000/ 10000美元/吨。维持板块“强于大市”评级。
随着多重扰动因素渐成常态，全球铜矿供给不及预期的趋势有望延续，我们预计2024-2027年全球铜矿供给增量为80/62/55/50万吨。矿端增量不断下降的背景下，精炼铜供给格局有望从紧平衡转为短缺，我们预计2024-2027年全球精炼铜供需平衡为 17/-2/-38/-75万吨，对应2024-2025年铜价中枢为9000/ 10000美元/吨。维持板块“强于大市”评级。
根据各公司年报，2019-2022年，全球主要铜企实际产量较各企业年初指引值分别低出19/21/32/41万吨，指引完成度从98.2%降至95.8%。2023年铜矿产量低于预期的现象愈加严重，截至年底主要铜企最新产量指引较年初已下修51万吨，下修幅度接近5%，主要受品位下滑、成本上升所影响。近期英美资源将2024年铜产量指引中枢下修近20万吨，年产35万吨的第一量子cobre panama项目被巴拿马最高法院裁定合约违宪导致停产，反映极端天气和政策因素的影响。我们认为未来全球铜矿供给不及预期的趋势料将延续。
铜矿生产不及预期受以下因素影响。
1）勘探难度显著增加：根据s&p global数据，90/00/10年代全球铜企勘探预算为60/110/ 265亿美元，新发现资源储量6.8/4.1/0.9亿吨，勘探投入增加伴随着探获资源量级的缩水，勘探成本上升削弱铜企资本开支意愿，彭博预计2021-2025年全球铜企资本开支不到2011-2015年上轮资本开支高峰的80%。
2）品位下滑：2000-2022年全球第一大产铜国智利的铜矿采出品位由1.3%降至0.6%，对应铜矿完全成本增长220%，2022年智利铜矿产量较2018年下滑8.6%，铜矿品位下滑带来显著的成本上升和产量收缩。
3）极端天气频发：智利、秘鲁等铜矿主产国面临旱涝交替出现所带来的挑战。
4）社区和政策风险：铜矿主产国多为稳定性偏低、资源依赖程度偏高的发展中国家，智利、秘鲁、刚果（金）等国频现社区堵路、罢工、权益金纠纷问题，资源保护主义使得铜矿供给增长前景恶化。
基于我们对于全球20大存量铜矿项目和2023-2025年全球10大增长项目的梳理和预测，我们预计2023-2025年全球铜矿供给累计增量200万吨，量级显著低于1995-1999年（334万吨）、2012-2016年（414万吨）两轮历史供给高峰。其中主要增量来源于洛钼tfm、escondida、紫金kamoa-kakula、五矿las bambas等存量项目扩产，以及qb2、quellaveco、ot、洛钼kfm、紫金巨龙等增长项目产能释放；主要减量为los bronces、cobre panama和el teniente等。